央行在《2025年第一季度中国货币政策执行报告》中指出：在特定的发展模式和经济结构下，增加货币供给不仅无法推升物价，反而可能加剧供过于求，导致物价难以回升。

央行官网每季度都会发布货币执行报告，链接如下，可随时下载：https://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125227/125957/index.html

央行的核心逻辑

在报告的“专栏 6：实体经济供求关系及物价变动”中，央行详细拆解了这一反常识现象的传导机制：

非简单线性关系：货币与物价之间的关系受多重因素影响，不能在传统理论的基础上简单地线性外推。
供给端扩张：在侧重增加投资、保障供给的发展模式下，增加货币供给会带来产能和供给持续扩张。
加剧供需失衡：如果需求端（有效需求）没有同步跟上，这种投资带来的产能扩张反而会加大供过于求的失衡程度。部分新兴行业在集中投入、大规模扩产下，甚至会出现同质化竞争。
物价承压：在供强需弱的格局被进一步放大后，物价实际上难以回升。

宏观机制拆解

传统的货币数量论公式MV = PQ（货币供应量 × 货币流通速度 = 价格水平 × 实际产出）通常假设产出Q在短期内是相对稳定的，因此货币M的增加会直接导致价格P的上涨。

但在现实的经济运行中，新增货币的流向（信贷结构的分配）决定了最终的宏观结果：

“胀”的路径：如果新增货币大量流向居民部门（例如直接补贴、涨薪、降低房贷利息等），转化为现实的购买力，总需求曲线快速右移，物价就会上涨。
“缩”的路径（当前央行指出的痛点）：如果新增信贷主要流向企业部门（特别是制造业和基建）用于投资扩产，那么新增的货币实际上变成了新增的机器设备、厂房和最终商品。这意味着总供给曲线在快速右移。当市场上商品的增加速度超过了居民购买力的增加速度时，企业为了去库存只能大打价格战（同质化竞争），宏观上就会表现出通缩压力。

央行在报告中坦言，过去的传统发展模式具有明显的规模情结，企业依赖拼规模、抢份额。如果不改变这种只重投资和供给的模式，单纯靠印钱，资金只会在供给端空转并转化为过剩产能，进而压制物价。